银行行业2020年度策略报告：拥抱分化 优选结构

　　摘要

　　19年板块表现和业绩回顾：板块涨跌互现，行业业绩稳健、不良抬头

　　截至12月13日，A股银行板指上涨25.9%，跑输沪深300指数5.9个百分点(板块排名12/29)，个股走势分化加剧，城商行标杆宁波涨幅超70%，但也有区域性城商/农商行收跌。基本面来看，行业前三季度利润增速5.92%，环比小幅回落，主要受规模增速走弱影响；三季度商业银行净息差2.19%，整体上同环比提升，但各类别银行出现分化；资产质量压力有所显现，Q3不良率收录1.86%略有抬头，拨备覆盖率环比略降2.98pct至187.6%。

　　20年经营环境分析：经济温和下行，金融差异化监管开启

　　1)宏观经济：据平安宏观团队预测20年GDP增速小幅回落至6.0%左右，投资、外贸、消费走势分化，供需格局演绎下经济下行仍存压力。2)货币政策：宏观经济周期性下行压力对低利率环境仍有需求，预计货币政策中长期温和宽松的趋势不变，但宽松幅度有限源于通胀等掣肘因素，或更多通过疏通货币政策传导机制，从数量调控向价格调控渐变。3)监管政策：行业步入差异化监管时代，逆周期调控加码下，预计未来政策着力点基于助力实体稳经济防风险，同时针对不同类型银行精准施策。

　　20年经营情况预判：“量平价跌”业绩增速稳中略降

　　1)息差：利率并轨压力显现，贷款利率下行托底实体经济，以及低总量下存款竞争延续、定期化加剧成本上行，叠加低利率环境持续下的主动负债重定价效应消退影响，预计净息差将同比回落约4BP；2)规模：19年中长期贷款结构性向好更多是受政策主导的供给端因素推动，20年预计信贷依然主导生息资产规模，但存在“资产荒”和信用分层制约，预计生息资产整体保持稳健扩增，增速基本持平19年；3)中收：理财改革取得积极进展，净值化推进助力中收修复，预计手续费净收入同比增10%；4)成本收入比：基于金融科技投入力度加大，预计成本收入比较19年延续提升1个百分点。综上，我们预计2020年上市银行净利润同比增长7.1%。敏感性分析显示，整体业绩区间为4.9%-9.4%。

　　投资建议：维持“中性”评级，聚焦结构性机会

　　2020年行业面临“量平价跌”，业绩增速承压，预计资产端延续强信贷格局、但资产荒和高基数下进一步提升的空间有限，规模增速整体平稳但信用分化下部分负债能力差的小银行扩表受限；利率并轨对息差的影响将集中体现，19年主动负债重定价效应消退，息差或小幅下行，资产质量方面结构性风险释放；整体业绩增速继续回落，板块通过ROE改善获取绝对收益的空间有限。相对收益支撑因素源于：1)估值低位，业绩确定性仍较高，市场低风险偏好下板块防御价值凸显；2)加快利润释放，高股息率在广谱利率下行阶段更具吸引力；3)受益于外资流入。

　　2020年基本面持续分化下，结构性机会聚焦息差和资产质量这两大行业基本面运行的核心矛盾，进一步选择拥抱息差和LPR脱敏、不良和宏观脱敏的银行，两条选股维度：

　　维度一：优选零售基础扎实、业务落地业绩确定性高、议价能力强，同时资产质量优异的银行，我们重点推荐招商、常熟、宁波；

　　维度二：基于市场低风险偏好，从低估值中优选业绩稳健、资产质量优异的银行，我们重点推荐工行、中信。

　　风险提示：信用风险集中暴露；行业监管风险；市场系统性风险等。

　　前言

　　19年银行板块受到市场关注，一方面逆周期调控下银行作为信用传导中枢，承担起更多宽信贷托底实体经济的责任，另一方面严监管持续下制度政策频频落地，利率市场化改革加速推进，行业自身也在通过资负结构调整、不良出清应对外界压力。本文将通过对2019年经营情况进行回顾，结合政策环境展望，对2020年行业基本面和估值的演绎趋势做出合理预判。

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　　2019年行业和上市银行经营情况回顾

　　1.1 社融和金融数据回顾：信贷强劲投放前置，企业贷款结构边际改善

　　信贷贡献社融增速企稳，表外压降放缓、债融回暖。总量来看，1-11月新增社融累计21.2万亿，较18年同期多增3.36万亿。对实体经济发放的人民币贷款占比74%，是社融主要拉动因素，但占比较上年同期降6.7个百分点，主要是非标压降边际放缓；表外非标继续调降(委贷+信托+未贴现票据负增1.6万亿)，较上年断崖下跌2.76万亿降幅明显放缓，但2020年资管新规过渡期末临近以及非标认定新规收紧之下，存量非标市场仍面临收窄压力；直接融资强劲，主要是债融新增2.88万亿，同比多增超6000亿。节奏来看，社融多增集中在季末，下半年增速基本稳于10.6%左右。

　　贷款中居民中长贷有韧性，企业贷款中短贷和票据突出，但中长贷占比持续改善。1-11月新增信贷投放15.7万亿，同比多投5900亿。各分部来看，新增居民信贷规模小幅收窄千亿至6.8万亿，在强监管和审慎投放导致以信用卡消费贷为主的居民短期贷款同环比少增的情况下，增量主要源于居民中长期贷款，反映按揭市场存在韧性。1-11月新增企业贷款9万亿，同比多增1.2万亿，其中短贷和票据分别同比多增9400亿和2600亿，中长期企业贷增量基本平稳，短贷和票据冲量也反映了企业融资需求仍偏弱。但值得注意的是，企业贷款结构呈现逐季改善趋势，随着强化票据套利、违规开票监管，以及强化中长期贷款投放和特定领域信贷支持，多票据格局逐渐过渡到票据少增中长贷多增态势，新增企业贷款中中长期企业贷款占比由上半年的56%提升至下半年的72%，也反映出宽信贷发力企业融资需求边际改善，制造业和基建领域、以及地方政府隐形债务置换是主要方向。

　　1.2 商业银行前三季度经营情况：利润增速小幅回落，行业不良率抬头

　　利润增速回落，规模走势分化，一般贷款利率回升息差仍有韧性。根据银保监会指标，前三季度商业银行净利润累计同比增速5.92%，出现年内回落拐点，主要受规模增速走弱影响。大行保持相对稳健，股份行利润增长再提速，城商行和农商行受资产扩表放缓影响，利润增速回落拖累行业整体盈利表现。三季度商业银行净息差2.19%，同环比提升4BP和1BP，不同类别银行息差走势分化，中小行持续受益于市场流动性宽裕，股份行主动负债占比高、资负结构调节空间相对较大，息差环比提升4BP至2.13%；大行息差相对平稳，Q3环比持平于2.11%。结合三季度货政执行报告，Q3一般贷款利率并未延续二季度的下行趋势，环比略提升0.2pct至5.96%，一方面政策利率下行温和，另一方面银行负债端成本相对刚性制约资产端降价空间，此外严监管或影响地产融资定价。

　　行业不良率再次上行，拨覆率略有下行。Q3商业银行资产质量存在一定压力，不良率收录1.86%，环比Q1和Q2分别抬升6BP和5BP，关注类贷款占比16年以来首次反弹，拨备覆盖率环比降低2.98pct至187.6%。银行资产质量的波动一方面源于经济下行压力影响，另一方面财政部拨备新规要求超额计提拨备还原，或加速银行存量风险暴露。各类银行资产质量走势分化显著，其中上市城商行不良率下行和城商行整体不良率显著上行的差异，反映了部分存在资产质量隐忧的非上市城商行的风险出清。三季度货政执行报告提出“精准拆弹”，预计未来监管将稳妥有序推进高风险金融机构处置，并购整合或是主要手段，压降行业系统性风险，提高金融资源运用效率。

　　总体而言，行业业绩在经济下行周期体现稳健性优势，不同类别银行指标分化加剧。

　　1.3 上市银行前三季度业绩表现：基本面更优，息差现拐点

　　营收PPOP增速回落，拨备少提反哺利润。前三季度26家上市银行净利润同比增7.1%，增速较上半年延续上行，营收和PPOP增速虽环比略有回落，但仍大幅超过利润增速。19Q1-3净利息收入增速8.54%较上半年略收窄，手续费净收入增速11.3%，基本持平上半年。营收、PPOP分别同比增11.7%/11.5%，较19H1延续回落0.8pct/1.3pct，但继续大幅超过利润增速，反映拨备计提保持较强力度，但拨备计提边际放缓促进利润增速上行。股份行净利息收入和手续费净收入增速最高，同业负债重定价和资负调结构是主要原因；农商行净利润增速最高，主要是拨备计提影响。

　　资产增速逐季回落，资产配置进一步向贷款倾斜，股份行资产规模增速上行，农商行扩表放缓。三季度资产规模较18年末扩增7.5%(Q1、Q2、Q3单季环比规模增幅分别为3.55%、2.35%、1.43%)，同比看三季度增速有所回落。股份行延续上行，源于资负结构主动调整，农商行整体快增但三季度扩表放缓明显。三季度信贷仍是核心配置方向，贷款总规模较年初扩增9.6%，高于资产扩增幅度2.1pct。负债端，三季度存款同比增速触顶回落，同业负债同比增速转负为正，低利率环境下部分银行择机加大同业负债补充力度。

　　资产端收益率上行，助力三季度息差环比回弹。三季报披露息差数据的15家银行中10家环比下行，按期初期末余额均值测算的季度年化净息差1.96%，环比Q2提升2BP，主要是资产端收益率环比走阔4BP，超过负债成本率2BP的提升幅度，利率市场化推进、资产定价承压下，我们认为结构性的因素居多。

　　资产质量夯实，不良率延续下行，三季度信用成本回落。三季度末上市银行整体不良率仅1.46%，较中期末和年初分别降2BP和8BP，随资产质量压力的缓释，银行拨备计提边际放缓，行业前三季度信贷成本率1.27%，较上半年降低0.03个百分点，但同时拨备覆盖率自然上行至214.8%。

　　总体来看，上市银行业绩表现优于行业整体，差异点关注：1)全行业利润增速回落，但上市银行利润增速稳健提升；2)上市农商行资产增速收敛，非上市农商行延续扩表；3)全行业不良抬头，但上市银行整体资产质量优异，农商行不良一致上行，非上市城商行不良暴露需要关注。