欧洲量化宽松如何影响世界

　　1月22日，欧洲央行量化宽松（QE）千呼万唤始出来。欧央行将从2015年3月起每月购买600亿欧元国债和其他债券，一直持续到2016年9月或通胀回升到2%左右为止。预计总规模1万亿欧元左右，力度略超市场预期。

　　本轮QE是欧央行应对通缩和失业风险的无奈之举。2014年下半年以来，为抗击通缩和失业，欧央行掀起新一轮非常规宽松，连续推出负利率和TLTRO（定向长期再融资操作），目的是治疗经济增长乏力的慢性病，带领欧洲走出通缩的泥潭。但目前来看，效果并不明显。一方面，欧元区12月调和居民消费价格指数同比下跌0.2%，为2009年10月以来首次陷入负区间，通缩风险不断加剧。另一方面，欧元区失业率居高不下，目前仍高达11.5%，高于过去10年均值9.6%。除了德国一枝独秀，法国、意大利皆处于失业高位。

　　欧央行QE对欧元区和全球经济的提振效果有限，欧元区和全球的通缩风险仍未解除。

　　首先，按照目前的方案，持股欧洲央行比例较高、但融资成本较低的德法等核心国家将会获得大部分的QE份额，而持股欧央行比例较低、但融资成本较高的希腊等外围国家却无法获得足够的份额，欧元区内在失衡的矛盾还将继续拖累欧元区复苏。

　　其次，欧元区财政分立和统一货币的矛盾依然无解。财政分立的情况下，财政状况较差的外围国家在德国等核心国的压力之下，被迫紧缩财政，或陷入紧缩—衰退—赤字恶化—加大紧缩力度的恶性循环。

　　第三，人口老龄化负担导致欧元区竞争力下滑。去杠杆是周期性因素，而人口老龄化是长期的结构性因素。由于生育率持续偏低，欧元区近年来人口老龄化明显加速，欧元区老龄人口占比已经从20年前的13.1%大幅升至19.1%，远高于全球其他国家和地区。欧元区越来越像20年前的日本，如果不尽快改革欧元区机制，未来可能陷入长期的通缩陷阱。

　　欧央行QE对中国的影响主要体现在两个方面。

　　第一个方面是资本流动。2014年三季度以来，随着欧央行启动新一轮非常规宽松，同时美国经济加快复苏、美联储退出QE，导致美元指数加速升值。美元强势的背景之下，中国国内私人部门的结汇意愿系统下降，外汇占款趋势性下降。这次欧央行量化宽松虽然增加了外部的流动性，有助于缓解资本流出，但同时也会进一步巩固美元的强势，导致人民币兑美元有贬值压力。这样一来，外汇占款可能继续低增长甚至负增长的态势，由此造成的基础货币缺口需要央行通过多种工具来进行抵补。

　　第二个方面是国际贸易。按常规逻辑，如此强力的货币宽松应该会通过压低实际利率和汇率刺激欧洲经济复苏，但如前所述，目前欧元区的顽疾并非货币宽松可以解决，所以中国出口的提振效果不会太明显。相反，欧央行压低欧元汇率导致全球竞争性贬值愈演愈烈，美元将继续升值，人民币兑其他货币的汇率（实际有效汇率）或将加速升值，这将影响中国出口的竞争力。未来中国经济增速换挡的过程中，外需一旦难当大任，更需加快国内的改革与转型，激活内生增长动力。（作者管清友，为民生证券研究院执行院长）