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谢超:海外波动不决定A股趋势 大跌考虑买进

  • 来源:互联网
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  • 2020-03-10
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  3月9日,国际原油价格暴跌至35美元/桶以下,刷新四年新低,单日跌幅一度超过30%,被市场人士评为一场史诗级的下跌。

  当黑天鹅出现在被誉为“工业血液”的原油市场,大宗商品、股票市场全线雪崩。美国当地时间3月9日开盘后仅4分钟,标普500指数暴跌7%并触发美国股市的熔断机制,美股三大股指全部暂停交易15分钟,这也是美国股市自1988年设立熔断机制以来,第二次发生熔断。

  A股市场在3月9日也出现了大幅回调,原油暴跌、海外市场出现血洗,对A股的扰动已经初现端倪。面对一片“全球即将进入大衰退”的论调,海外市场已是哀鸿遍野,而国内投资者更迫切想知道的是,中长期是否应该悲观?也有人提出,原油年内已经跌至“腰斩”,是否可以抄底?哪些行业受原油价格变动的影响最大?

  光大证券首席策略分析师谢超3月9日晚间给出了他的答案。谢超认为,A股市场目前已经由国内政策经济周期决定,海外市场波动只对A股形成扰动,而不决定A股趋势。如果在此基础上持续大幅下跌,建议考虑逐步买进。

  研究显示,油价对于股票市场的影响存在80美元/桶的分水岭效应,在80美元/桶以下的区间内,投资科技股与周期中游股或有超额收益。

  谢超指出,本次石油价格的大幅下跌,导火索是沙特超预期的价格战动向,但更为根本的因素是新冠疫情海外蔓延给海外经济增长蒙上的阴影。无论是海外疫情,还是石油价格暴跌,对于A股难免产生短期的扰动,但无需过度悲观,它们并非A股的决定者,A股最终由自身的政策经济周期来决定。

  这一判断主要基于如下三个逻辑。

  第一,美股大幅波动的根本原因是“水牛”下的估值贵。

  谢超认为,美股本轮下跌之所以如此迅速,且跌幅大于A股和欧洲股市,背后的根源还是美股处于估值偏贵的状态。由于美国近10年以来的利率水平多数时间处于较低的水平,降低了企业加杠杆的财务成本,从过去10年美股涨幅最大的信息技术和可选消费类股来看,回购股份平均贡献了公司持有期收益率的15%。美股公司通过大规模举债进行股票回购,即便是在盈利增速极低的情况下,仍然能通过提升ROE的方式来推升股价,尤其是以麦当劳、波音、高露洁为代表的股票,当前账面的负债规模超过了资产规模,美股的“水牛”现象十分明显。

  以股市市值占GDP的比重来衡量,以2003-2019年为考察区间横向比较,截至2019年12月,A股市值占GDP比重为59%,A股+港股占GDP比重为92.9%,均大幅低于美股的172.4%。纵向来看,截至2019年12月,A股市值占GDP比重的历史分位为63%,A股+港股占GDP比重的历史分位为56%,略高于50%分位,而美股市值占GDP比重为100%分位。也就是说,从估值水平的角度看,美股处于估值的历史高位,A股则处于历史的中等水平,因此疫情在海外传播所引起的美股等海外市场的调整压力,大概率是高于A股的。

  另一方面,从巴菲特的最新资产配置状况,也能够进一步印证美股偏贵的观点。从历史上伯克希尔资产中的现金占比来看,巴菲特除了自下而上的选股,也做自上而下的择时。当道琼斯指数估值上升的时候,伯克希尔总资产中的现金占比上升,反之则下降。2019年巴菲特累积回购伯克希尔哈撒韦的股票超过50亿美元,且伯克希尔哈撒韦的A类股票在2019年仅上涨11%,远远跑输涨幅29%的标普500指数,显示其仓位处于极低的水平。

  因此,谢超认为,疫情扩散固然会对欧美国家经济产生负面影响,进而影响股市,但美股估值本身也处于历史偏贵的状态,存在较大的调整压力,疫情主要起到的是导火索的作用。从估值的横向对比,以及当前A股估值所隐含的增长预期处于5%-5.5%左右的并未明显高估的水平,新冠疫情对A股的影响小于美股。

  第二,不应低估美国面对疫情的动员能力。

  谢超称,目前国内对新冠疫情的控制已进入相对良性的状态,中国之所以能够控制住新冠病毒传播,并有希望最终战胜新冠病毒,全赖三大法宝:舍生忘死的医护人员+坚壁清野的人民战争+蓬勃发展的科技经济。但其他国家大多欠缺如此强大的国家整体动员能力,一旦新冠病毒在全球扩散,投资者担心其他国家面临的形势可能比中国要严峻。

  在全球各地区中,中东缺乏像中国一样充裕的物资基础,而欧洲则缺乏强有力的中央政府,动员时可能缺乏部分机制上的保障。但疫情对海外经济影响的关键在于美国。战争动员和应对重大传染病的动员有一定相似之处,都是动员人和物两个方面,从二战的经验看,美国的动员能力也特别强,不应低估,不必太担心美国在应对新冠疫情方面的动员能力。

  第三,中国对海外冲击的免疫能力强于2008年。

  谢超说:“即便我们上述的判断出现错误,美国未能很好控制疫情,引发全球经济衰退,但我们依然认为中国受到的影响将小于2008年。”

  他的理由是,首先,中国经济和世界经济形势的对比与2008年完全不同,中国占全球GDP的比重由2007年的6.1%上升至2018年的15.8%,这意味着中国经济不再是被动地由全球经济形势所决定,而应该是世界经济的重要决定者之一。另一方面,中国进出口总额占GDP的比重由2006年64.2%下降至2019年31.8%,说明经过13年的发展,中国经济发展模式已逐渐由外需主导过渡到内需主导型。在这种背景下,即便全球经济受疫情的冲击较大,对国内经济包括A股市场,都没有必要过度悲观。

  回到市场本身,谢超提醒,当前海外风险已逐渐暴露,2月份PMI超预期下行反映一季度数据不及预期的风险开始逐渐出现。但这两个风险更多的只是造成扰动,不会对市场造成大幅下行的压力。

  真正会对A股影响较大的风险有两点。一是过度宽松预期证伪的风险,因为短期泡沫化的思路将损害一年以上的长期增长趋势。二是滞胀加剧的风险,在产能恢复严重受限的情况下,如果货币投放过多,则有可能造成滞胀,从而酝酿不久之后就不得不紧缩货币的风险。只有疫情在国内外都得到明显控制,或者滞胀严重到一定程度时,政策才存在由松转紧的风险。

  他认为,在政策经济周期的分析框架下,决定市场大势的不只有经济数据,还有政策松紧。当前,石油价格出现大幅超预期下跌,这进一步降低了近期出现滞胀的风险,进一步拓宽了政策宽松空间。如前所述,A股市场目前已经由国内政策经济周期决定,海外市场波动只对A股形成扰动,而不决定A股趋势。如果在此基础上持续大幅下跌,建议考虑逐步买进。

  至于行业配置,谢超团队研究发现,油价对于股票市场的影响存在80美元/桶的分水岭效应,当国际油价在80美元/桶以下的区间里,油价下跌基本上反映的是对于经济周期下行的担忧,因此油价下跌对于多数行业都是一种不利冲击,受冲击的程度按照弹性大小依次是食品饮料、家电、钢铁、石油石化、银行、煤炭、非银行金融、建材、医药、电子元器件。

  在剔除掉大势的系统性冲击后,与油价成负相关的,按照弹性大小从高到底依次是,传媒、计算机、国防军工、纺织服装、电力设备、机械、农林牧渔、轻工制造、通信、商贸零售、电力及公用事业、基础化工、房地产、餐饮旅游、交通运输、建筑。

  这些可能受益于油价下跌的行业,基本可以分成这样四类。

  一是,科技股可能具有超额收益,传媒、计算机、国防军工、通信均与油价下跌成负相关,即便是电子元器件,其与油价正相关的幅度也比较弱。

  二是,一些周期中游行业可能会因受益于成本下降,而显示出超额收益的可能性,例如电力设备、机械、轻工制造、电力及公用事业、基础化工、交通运输。

  三是,地产、建筑两大下游行业之所以在油价下跌中显示出超额收益的可能性,或是因为政策往往会针对油价下跌加大逆周期调节。

  四是,纺织服装、农林牧渔、商贸零售、汽车这四个消费品可能是因为受益于油价下跌带来的成本下降。


(文章来源:澎湃新闻)

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