（报告出品方/作者：国金证券，王班）

全球医药创新分析

CXO 景气度研究方法论概述

为研究 CXO 行业的景气度，分析 Pharma 现金流及 Biotech 的投融资情 况为第一步。自上而下看，Pharma 与 Biotech 的资金主要来源于产品销售收入 及社会融资，后逐步形成可用于 R&D 的现金及现金等价物。企业 R&D 热情决 定了下游 CXO 行业的景气度，因此，分析 Pharma 现金流及 Biotech 的投融资 情况为探究 CXO 行业景气度的第一步。

Biotech Funding 分析： 流动性因素带来投融资的短期波动，不会对 CXO 行 业高景气产生影响

基于上述分析，我们同样可以得到结论：企业可使用资金量所受的边际影 响小于某一期的投融资金额边际变化。我们对 Biotech 在过去 22 年间融资 情况进行分析，以 Biotech 过去八个季度所获的融资金额作为企业当期积 累的可使用资金，将所得结果与 biotech 分季度所获融资金额情况进行对 比，能够发现可使用资金数据的变化曲线更加平滑，相较于单季度融资数 据曲线边际更小。

全球 Biotech Funding 金额持续攀升，22H1 有所下降，但仍处于历史较 高水平。根据 crunchbase 统计数据，2019 年至 2021 年全球 Biotech Funding 规模逐年攀升，从 667.98 亿美元增长至 1470.18 亿美元，2021 年 Biotech Funding 金额同比增速为 50%，相较于 2020 年增速有所放缓。 2022 上半年规模约 589 亿美元，同比降低 22%，但仍处于历史较高水平。

全球 biotech Funding 增速放缓及其他短期波动因素引发了部分投资者对 于中国 CXO 行业海外需求的关注，我们认为短期波动不会较大影响 CXO 行业的长期高景气。我们针对性地选择纳斯达克生物科技指数（Nasdaq Biotechnology Index，NBI）的成分股进行分析，因为该指数中大部分企 业的经营与投资现金流为负，是典型的 Biotech 企业。NBI 指数中共包含 203 家企业，在进行测算时，我们剔除了退市、无法获取财务数据等企业 后，对剩余超 120 家符合条件的企业进行分析。

分析发现 NBI 成分股中 50%+的企业手头的现金能够支撑一年以上的运营。 Biotech 企业经营情况有所好转，存在融资需求的 Biotech 企业数量呈下 降趋势。我们对 NBI 指数中企业 2018-2021 年的经营活动现金流净额 及经营活动现金流+投资活动现金流净额情况进行分析，若两项指标为 负，即视为有融资需求。通过分析发现有融资需求的企业数量逐渐减少， 表面企业经营性资金运作较前期有所好转。

约 34%的企业可以支持 24 个月以上，超 55%的企业在没有融资支持的极 端情况下，仍可持续经营一年以上。我们通过企业的现金及现金等价物 指标分别除以经营活动现金流净额及经营活动现金流+投资活动现金 流净额进行分析，发现每年约 34%的企业（剔除退市、无法获取财务数 据等企业）均可在假设没有融资支持的极端情况下，仍可持续经营两年以 上；55%以上的企业可持续经营一年以上。

Big Pharma M&A：预计 2022H2-2023 年将逐渐进入医药交易活跃期

结合上述对 Funding 的分析，我们进一步探究了全球生物制药 M&A 趋势， 以过去 35 年、近五年及近两年的时间维度依次展开，我们认为自 2016 年 起，生物制药相关并购进入相对不活跃周期。随着 Biotech 企业估值的回 落，预计 22H2 Big Pharma 的并购逐渐进入活跃周期。

根据过去 35 年的生物医药 M&A 情况，我们能够发现自 2016 年起， M&A 便已出现明显降温。

选取 11 家 Big Pharma 分析其过去五年间的 licensing 交易、研发和 并购交易支出，能够发现 licensing 交易成本较为稳定，研发费用持 续提升，并购交易支出 2021 显著下降。根据 Evaluate 对 11 家 Big Pharma 的三项主要支出成本（研发、licensing 交易、并购交易）分 析，能够发现过去五年间 licensing 交易成本较为稳定，每年保持在 50 亿美元左右；疫情爆发后研发支出也略有提升；而并购交易支出在 2020 年略有下降，2021 年显著下降，仅 727.7 亿美元支出（2019 年 M&A 支出共计 1200.6 亿美元）。 11 家 Big Pharma 分别为：BMS、Johnson & Johnson、AbbVie、 Sanofi、Merck&Co、Novartis、Pfizer、AstraZeneca、Roche、GSK、 Eli Lilly。 从整个 Biotech 领域投融资情况来看，2021 年的季度交易额和交易数 量均处于较低水平。根据 Evaluate 数据，生物医药领域 2021 年 M&A 中全资收购（takeouts）交易金额已接近五年来的最低水平，2022Q1 也未出现较为明显的改善。

2020 与 2021 年全球生物制药的投融资并购处于冷淡期，交易金额有 较大幅度下降。以全球前十大投资并购为例，2021 年排名前十的生物 制药投资并购的交易价值 530 亿美元，仅两笔并购交易过百亿美元。 远低于 2020 年的 970 亿美元，更是仅占 2019 年 2070 亿美元交易价 值的约 26%。

为探究后续医药交易的活跃情况，我们对影响交易决策的本质因素进行分 析，根据分析结果我们预计 2022H2-2023 年将逐渐进入医药交易的活跃周 期。医药交易决策的主要影响因素有三点，即买方的需求、买方的资金量 以及标的估值水平。

虽 MNC 对超大型交易的热衷度有所降温，但技术管线的补充需求是 长期存在的。从全球 TOP25 的大型药企研发管线情况来看，研发管线 总量在提升，但头部 MNC 的管线数量却有所减少，这与并购活跃度及 规模降低密不可分。与此同时，过去几年中 Big Pharma 纷纷出售公司 的非核心资产以精简、瘦身，如 2021 年默沙东将其女性健康产品 组合以及生物类似物和传统品牌分拆到 Organon 中，如 GSK 将其与 辉瑞的消费者健康合资企业分拆。因此，在主打产品面临专利悬崖、 新药研发困难加大以及产品管线资产规模萎缩、主营业务精简等背景 之下，药企的并购整合需求是持续存在的。

经过 2020-2021 年的养精蓄锐，Big Pharma 积累了充裕的现金。 根据 TOP20 药企的财务指标可以看到，近年来经营性现金流总和在持 续攀升，同时也积累了较为充裕的现金。

Biotech 估值回落，NBI 中近半数企业已跌破发行价，Big pharma 渐 显收购热情。我们再次以 NBI 的成分股为例，对其股价与发行价进行 对比（以 2022 年 7 月 24 日收盘价进行比较），我们发现其中约 43% 的 Biotech 企业已跌破发行价。同样对于 Biotech 企业，其 IPO 之路 较以往也更艰难，从 2021 年 Q1 开始已完成 IPO 定价的企业数量也在 持续下降。 Biotech 估值泡沫逐渐破裂，估值回归理性，对于 Biopharma 则为购 买资产的适宜时机。以再生元为例，2022 年 4 月以总值 2.5 亿美元的 价格收购了 Checkmate，这也是公司自 1988 年成立以来的首次收购。

从全球医药研发及 TOP20 药企的研发费用来看，全球研发投入稳步提升。 根据 statista 数据及全球 TOP20 药企的研发支出统计，研发投入金额均在 持续提升，但增速和研发支出占比略有下降。

医药创新后市观点：创新不断，Biotech 估值回暖，有望进一步带动创新产业 链估值回升

Biotech 回报率近一年来持续跑输（全行业创新成长，纳指；全行业价值， 标普 500），2022-2023 年有望迎来触底反弹。截至 2022 年 6 月 12 日， 标准普尔 500 指数的总回报率上涨了 20.7%（相较于 2020 年 1 月 1 日）， 纳斯达克指数的总回报率同期上涨了 26.4%，而纳斯达克生物科技指数同 期下降了 7.3%。我们认为，自 2021 年 2 月 NBI 指数回报率触顶后一路下 行，一方面受流动性收紧等宏观因素影响，另一方面 Biotech 也在经历估 值回归理性的时期。

Biotech 板块估值下半年持续恢复，有望进一步带动创新产业链估值回升。 对于头部 Biotech 企业，管线持续推进，未来仍然具有充足的催化剂。对 于中小 Biotech 企业也在积极寻找方向来避免过于同质化的竞争，也具备 较为充足的创新发展空间。因此随着医药交易的逐渐复苏，我们认为 Biotech 板块估值在下半年将逐渐开始恢复，有望进一步带动创新产业链的 发展。

全球新药研发趋势分析：大量临床未满足需求，创新需求常青

长期来看，仍存在大量未被满足的临床需求，早期创新将持续维持高景气。 医药行业发展至今，虽然每年有许多新研究、新发现、新疗法，但仍有大 量未被满足的临床需求。从过去五年及未来五年看，全球的新药研发投入 也主要集中于有较高未满足需求的疾病领域，如自身免疫、肿瘤等。

新兴生物制药公司渐成研发主力。在不同国家和地区，根据公司类型划分 的产品管线结构表明，相比传统制药企业，新兴生物制药公司（EBP）往 往掌握更强的创新研发能力。例如，美国和中国 EBP 产品分别占该国研发 管线的 62%和 83%。

2021 年获批的上市的新药数量持续走高，药物研发受疫情影响略有停滞。 根据 IQVIA 数据，2021 年全球共有 84 种 NAS（新活性物质）上市，创历 史新高，是 2016 年的两倍。从在研管线来看，2021 年全球处于不同阶段 的产品超过 6000 种，相较于 2016 年增长约 68%，但受疫情影响相较于 2020 年有所停滞。

从 治 疗 领域 看 ， 肿 瘤依 旧 是 当下 最 受关 注的 治 疗 领域 之 一。 根据 Pharmaprojects，研发管线中肿瘤药物占比在逐年提升，已由 2010 年的 26.8%提升至 2021 年的 37.5%，预计 2022 年将达到 39%。

肿瘤在研产品大多属于靶向疗法，超 40%肿瘤新药开发集中于罕见肿瘤。 从临床一期阶段的肿瘤在研产品来看，大部分肿瘤在研产品属于靶向疗法， 其中新一代生物疗法（包括细胞和基因疗法）的数量日渐升高。

肿瘤靶向疗法中，EGFR、CD19、HER2、PD-L1、DNA 是目前全球获批 及在研药物数量最多的靶点。

2021 年，包含细胞疗法和基因疗法在内的新一代生物疗法在研产品达到 804 种，在 2016-2021 年间的 CAGR 为 27%。其中，细胞疗法占比最大， 大约 40%被用于肿瘤领域；CAR-T 和 NK 细胞疗法同样在近几年迅速增长。

临床试验数量创历史新高，COVID-19 疫苗和药物临床试验超过 1200 项。 2021 年启东的临床试验约 5500 个，相较于 2020 年上升 14%，从各临床 阶段分别来看，2021 年启动的一期、二期、三期临床试验相较于 2020 年 分别提高 8%、19%、15%，创历史新高。自 2020 年，企业申办的 COVID-19 疫苗和药物临床试验超过 1200 项，截至 2022 年 1 月底，33 种 疫苗已获批上市，另有 136 种正处于研发中。

临床阶段新药研发风险持续升高，有望进一步带动医药外包产业发展。根 据 Pharmaprojects 可以看到，每年临床Ⅰ-Ⅱ期的产品管线数量增长较为 明显，但临床Ⅲ期产品管线没有较为明显的提升，表明临床阶段新药研发 的失败率较高，新药研发风险持续升高。造成该现象的可能原因有两点，1） 疗效和安全性标准提高，造成临床开发的风险升高；2）由于新冠疫情导致 许多产品的研发进程暂缓。

复盘疫情对海外 CXO 影响：20H2 已常态化，新需求催化持续加速

复盘近年海外 CXO 龙头企业发现，公司业绩整体表现较为平稳，因主营 业务不同所受疫情影响略有差异。分业务板块看，临床前 CRO、临床 CRO 及 CDMO 企业在疫情冲击后呈现出不同的业绩走势。我们以查尔斯 河实验室（CRL）代表临床前 CRO，以 Syneos Health、IQVIA、 MEDPACE 代表临床 CRO，以 Lonza、Catalent 代表 CDMO 企业。在受 到疫情冲击后，CDMO 公司 2020 与 2021 年业绩增速不降反增，所受影响 最小；临床前 CRO 公司 2020 年受疫情冲击较小，业绩波动不大，2021 年实现加速增长；临床 CRO 公司则相对受疫情影响最大，但 2021 年业绩 也呈现回稳趋势。

部分投资者担心随着海外疫情逐渐恢复，国内 CXO 企业或将面临订单回 流风险。我们认为这不会对国内 CXO 企业业绩造成较大影响。原因在于 全球 CXO 产业转移浪潮中，疫情仅起到小部分催化剂作用。产业转移的根 本原因在于中国独有的工程师红利、充裕的产能供应及完备的研发实力。 同时疫情加速中国 CXO 企业获取海外客户，建立良好合作关系。

对比海外龙头 CXO 公司在 2021 年报与 2022 一季报所提出的 2022 全年 业绩指引，同样因主营业务不同呈现不同调整趋势，如临床前 CRO 与 CDMO 板块公司对业绩指引予以上调，而临床 CRO 板块公司对多数指标 维持不变，部分指标进行下调。同上文我们仍然选取查尔斯河实验室 （CRL）代表临床前 CRO，以 Syneos Health、IQVIA、MEDPACE 代表 临床 CRO，以 Catalent 代表 CDMO 企业（Lonza 未公布新业绩指引，故 不予分析）。临床前 CRO 与 CDMO 板块公司在经过 2022 第一季度经营运 转后，对 2022 全年业绩指引予以上调；而临床 CRO 板块公司多维持 2021 年报所提出的业绩指引，其中 Syneos 对盈利指标预期进行上调， IQVIA 对收入指标予以下调，MEDPACE 对部分盈利指标予以下调。我们 认为在疫情背景下，临床前 CRO 与 CDMO 公司所受影响相对较小，并且 恢复能力更强。

海外 CXO 重点公司介绍

查尔斯河实验室 (Charles River Laboratories,CRL.N)

查尔斯河实验室成立于 1947 年，由兽医 Henry Foster 博士建立查尔斯河 育种实验室，此后公司聚焦于实验动物繁育、动物模型及部分生物安全与 分析测试业务。2000 年公司在纽交所上市，在此后的 20 余年发展中，公 司持续拓展、深化业务，现已成为全球最大的药物早期阶段 CRO 企业。

从收入看，公司前期业绩增长较为平缓，随后通过大量并购进行业务扩张。 自 2014 年起公司围绕三大业务板块的扩张速度进一步加快，该年收购了 ArgentaBioFocus 及心脏风险评估和离子通道筛查提供商 ChanTest，专注 于打造全方位服务的非临床 CRO 企业。此后几年公司陆续收购 Celsis、 Oncotest GmbH、WIL Research 等企业，加强从目标发现到临床前开发 的综合体外和体内的能力。2020 年收购 HemaCare 和 Cellero，扩大了公 司在 CGT 这一新兴领域的业务布局

分业务看，DSA 为公司主要收入来源，Manufacturing 近几年收入占比呈 提升趋势。公司业务主要包括发现和安全评估(DSA)、研究模型和服务 (RMS)及生产支持(Manufacturing)三大板块。其中 DSA 业务占比最高， 2021 年达 60%。同时 Manufacturing 业务收入占比呈提升趋势，2020 年 及 2021 年收入占比分别为 18%、21%。

DSA 为公司核心业务，已在美国、加拿大和欧洲建立多个中心提供发 现和安全评估服务。DSA 部门由两个业务部分组成：发现服务和安全 评估。发现服务包括综合药物发现、药理学研究、筛选和分析、化学、 药物科学和配方、DMPK/ADME，安全评估包括 IND-赋能研究、毒理 学服务 、SEND 服务、病理学服务 、环境安全 、临床前设施。

RMS 业务居于全球领先地位，占据全球 36%市场份额。RMS 部门由 三个业务部分组成：研究模型、研究模型服务及研究制备 GMP 标准细 胞。公司自 1947 年成立便一直保留并持续加强该业务板块能力，现已 成为许多生物制药公司、政府机构、医院和学术机构使用的特种鼠和 小鼠模型的最大供应商。所提供的动物模型包括老鼠、大鼠、仓鼠、 豚鼠、兔子、沙鼠等，这些研究模型包括近交系、自交系、自发性突 变、杂交和其他基因改造的模型（GEMs）。

Manufacturing 部门由三个业务部分组成：微生物检测，生物制剂检测 和禽流感疫苗服务。 微生物检测服务依靠 Endosafe®内毒素检测、Celsis®快速微生物检测 以及 Accugenix®微生物鉴定和菌株分型，为无菌和非无菌生物制药和 消费品提供传统和快速的质量控制测试，提高效率，降低成本； 禽流感疫苗服务包括无病原体（SPF）鸡和鸡蛋的供应服务等，作为 世界上第一家 SPF 商业供应商，CRL 建立了设定全球行业标准的鸡群 处理和鸡蛋生产程序； 生物制剂检测为公司近年重点发展的细分业务之一，主要通过生物制 品检测解决方案，提供定制化的测试和制造服务，以在整个生物开发 周期中（从发现到临床前和临床研究再到上市产品发布）为客户提供 支持。2021 年公司收购了 CGT CDMO 企业 Cognate 和基因治疗 CDMO 企业 Vigene，扩大了公司的 CGT 及病毒载体和质粒 DNA 的生 产范围，进一步提升公司在全球 CDMO 市场中的地位。

根据公司 2022 年业绩指引，预计 2022 年收入增速约 13.5%-15.5%， GAAP EPS 约 8.70-8.95 美元，Non-GAAP EPS 约 11.50-11.75 美元。

龙沙(LONZA,LONN.SW)

Lonza 于 1897 年在瑞士成立，以水力发电及用氮、氨和电石制造合成肥料 业务起家。1965 年公司开始进军医药、农药、染料、颜料、粘合剂等的中 间体和添加剂业务，成为精细化工品生产企业。从 20 世纪 80 年代开始， 公司进一步加大在医药领域投入，并将业务拓展至全球范围，如 1969 年 公司以特种化学产品开始其在美国业务，1996 年于中国广州建立合资公司 开始生产烟酰胺。同时公司也积极布局前沿新兴技术，2010 年前后加速布 局大分子及 CGT 领域，通过大量收购及自建拓展业务范围并提升技术水平。 发展至今，公司业务已遍及全球五大洲，成为 CDMO 行业绝对龙头。

公司业绩持续提升，收入端，公司收入从 2019 年的 42.07 亿瑞士法郎增 长至 2021 年的 54.09 亿瑞士法郎，CAGR 为 8.74%。2022H1 收入 29.82 亿瑞士法郎，同比增长 17.3%。利润端，公司 Core EBITDA 从 2019 年的 13.34 亿瑞士法郎增长至 2021 年的 16.65 亿瑞士法郎，CAGR 为 7.67%。 2022H1 公司 Core EBITDA 为 9.87 亿瑞士法郎，同比增长 16.5%。

分业务看，生物大分子为公司核心业务，占比较高。公司业务由生物大分 子，胶囊与健康原料，细胞与基因和小分子四大板块组成。其中生物大分 子业务板块收入占比最高，2021 年达 49.9%，2022H1 为 54.5%，占比持 续提升。

生物大分子业务已覆盖产品生产全周期服务。生物大分子业务包括哺 乳动物和微生物表达系统，涵盖原液和非肠道药物产品服务，以及生 物药中的 ADC 药物和 mRNA。其中哺乳动物细胞培养衍生分子是 Biologics 中最大的部分，它们占全球生物制品总销售额的三分之二以 上。Lonza 拥有强大的全球哺乳动物网络，在哺乳动物细胞培养方面 有 30 多年的技术积累，这些技术包括 Epibase®、免疫原性筛选以及 抗体人源化和去免疫服务。

为什么软性饮料生产商坚持使用圆柱形容器呢？原因之一可能是，软性饮料大多是直接就着容器喝的，所以，由于圆柱形容器更称手，抵消了它所带来的额外存储成本。而牛奶却不是这样，人们大多不会直接就着盒子喝牛奶。

从产能情况看，Lonza 生产工厂已遍布全球，同时新产能仍在大规模 扩张中。公司在全球六个国家七个城市设有研发生产基地，为客户提 供小规模(1000-2000L)、中等规模(6000L)到大规模(1W、1.5W、2W) 产能。为满足持续扩大的市场需求，公司仍在全球投资建设新的工厂 与设施，如计划在美国 Portsmouth 建设小规模哺乳动物细胞产品的临 床开发与生产基地，在瑞士 Visp 建设大规模哺乳动物细胞产品的临床 开发与生产及商业化生产基地等。

细胞与基因业务全球领导者，2021 年服务超 150 个项目，提供临床前、 临床和商业化开发和生产端到端的一体化服务。公司的细胞基因业务 包括细胞与基因技术、生物科学两大分支。 细胞与基因业务在全球共有 4 个生产基地，其中位于美国的 Lonza Houston 是全球最大的 CGT 生产基地，面积达 28000m2，于 2018 年 正式投产，现已获 FDA 批准可进行商业化生产。此外，公司具有领先 的细胞生产技术平台 Cocoon®，可为客户提供自动化和封闭式自体细 胞治疗服务，具有有效降低生产成本，提高生产效率，减少生产安全 事故的特点。 生物科学在全球共有 7 个生产基地，能够提供 285 中主要的细胞类型， 生产技术全球领先。公司能够提供 AAV、慢病毒和溶瘤病毒的生产， 最高单批次产能可达到 2000L，居于行业领先地位。2020 年公司推出 了全球第一种由化学合成、非动物来源的培养基，可以增强和加速斑 点夜蛾昆虫细胞中 AAV 的生成。

小分子稳定成长，与生物大分子业务协调发展。公司小分子业务主要 涵盖了原料药、颗粒工程和制剂研发生产，在欧洲、美国和中国 6 个 城市设有生产基地。2021 年位于瑞士 Visp 的工厂投产，提供客户提 供 HPAPI 与 ADC 产品的商业化生产服务。同时，产能扩建计划持续 进行，预计 2022 年美国 Bend 的早期药品生产工厂和中国南沙的 HPAPI 生产车间将陆续投入使用，有望进一步提升公司小分子业务服 务能力。

胶囊与健康原料业务需求稳定，形成优质胶囊品牌力。公司在全球共 设有 10 个生产基地，拥有超 5000 名客户，全球产能大约 2500 亿粒 胶囊。2021 年公司主要提升创新胶囊与剂量能力，完成了新一代专用 胶囊制造机器的设计，全面生产时能够提升 15%吞吐量，降低 30%可 变量。同时，历经半个多世纪的技术积累，Capsugel®已成为制药市场 上的首选胶囊品牌，该品牌包含了一系列产品、技术、专业知识和基 础设施，以应对全球生物制药客户面临的不断变化的挑战。

根据公司 2022 年的业绩指引，预计 2022 年营业收入将实现 13%-16%增 长，资本支出约占总收入 30%左右。

康泰伦特(CATALENT, CTLT.)

CATALENT 前身为 Cardinal Health 的制药技术服务部门，2007 年由黑石 集团收购后正式成立，2014 年实现独立运营。公司以小分子制剂业务起步， 通过收购切入递送、临床服务和蛋白质工程等大分子领域，再逐步进入 CGT 领域，并将生物药与 CGT CDMO 作为业务发展主线，提供 CGT 产 品全方位开发生产服务，包括质粒 DNA、病毒载体、细胞质粒产品。

近年公司业绩稳健增长。从收入端看，公司净收入从 2018 年的 24.63 亿 美元增长至 2021 年的 29.98 亿美元，CAGR 为 17.5%。从利润端看，公 司经调 EBITDA 从 2018 年的 5.51 亿美元增长至 2021 年的 10.20 亿美元， CAGR 为 22.8%。

分业务看，2021 财年与 2022Q1 公司生物制品板块收入占比最高，且保持 高速增长态势。公司业务由生物制品(Biologics)、软胶囊和口服药给药技 术(Softgel&Oral technologies,SOT)、口服和特殊给药系统(Oral&Specialty delivery,OSD)及临床供应服务(Clinical supply services,CSS)四大板块组成。

生物制品市场需求广泛，公司一体化平台优势推动业绩快速成长。业 务主要包括完整细胞系的开发、细胞基因疗法的研究与生产、注射制 剂的工艺开发与生产以及大分子生物分析与测试服务等。Catalent 的 OneBio 集成套件是一种从细胞系开发到临床供应的一体化解决方案， OneBio 集成套件包括 GPEx 细胞系发育、生物分析服务、发现与开发 &生物药制造、药品罐装和临床样品供应。一站式解决方案减少了开发 的时间、风险和复杂性，加速解决进程。 Catalent 的细胞系开发技术 GPEx 能够在多种哺乳动物宿主细胞中产 生高性能、高稳定的细胞株，该技术已在 13 种商业产品种得到验证， 并且有超过 125 项正在进行的临床试验正在使用该技术开发治疗候选 药物。2021 年公司新技术 GPEx Lightning 结合了包括新型基因插入 技术在内的创新技术，可将药物开发时间进一步缩短长达三个月与之 前的时间表相比。 在细胞和基因疗法上，公司能够提供腺相关病毒载体、慢病毒载体、 疫苗、溶瘤病毒和 CAR-T 细胞的工艺开发、GMP 生产和商业化等全 方位服务，包括 10 条 GMP 级别的病毒生产线。目前公司建设有约 37000 平方米的基因治疗生产基地和约 2300 平方米的工艺开发基地。

SOT 为公司发展最久的传统业务，具备领先的技术与较高的市场地位。 SOT 板块业务主要包括软胶囊的工艺研发、生产及口服固体制剂的大 规模生产服务。公司的软胶囊技术包括由动物提取明胶制成的软胶囊， 以及由植物提取材料制成的胶囊 OptiShell，OptiShell 是 Catalent 的独 家专利，已被证明可以大大提高难溶分子的生物利用度。公司是世界 上最大的软凝胶生产商，业务布局 80 多个国家。

OSD 业务核心技术历史悠久，通过并购拓展业务范围至商业化生产。 1986 年公司推出口服药核心技术 Zydis，能够快速溶于口腔并且适用 于多种大小分子、不同适应症，该技术现已拓展至免疫治疗、疫苗和 生物分子递送等领域的应用。后通过并购将 OSD 业务范围由早期药物 发现阶段拓展至 CDMO 服务阶段，能够承接商业化订单生产。

领导鼓励大家，而不是管理大家。物品需要管理，人需要领导。领导和老板的区别：领导带领大家，老板驱使大家。

CSS 为客户提供灵活的临床用品生产解决方案，并为多种场景的临床 试验提供分销和库存管理支持。Catalent 拥有 9 个 GMP 临床试验样品 的中心，遍布北美、欧洲和亚洲，结合位于 6 大洲的 50 多个战略布局 工厂，Catalent 通过分布全球的设施和分销网络支持世界各地的试验， 组成强大的临床网络。公司临床供应服务的代表客户有 Merck、IQVIA、 Eli Lilly、 AbbVie 等公司。

根据公司 2022 年业绩指引，预计 2022 年将实现 48.00-49.00 亿美元收入， 增速约 20%-30%；经调整后 EBITDA 约 12.65-13.05 亿美元，增速约 24%-28%；经调整后净利润约 6.65-7.05 亿美元，增速约 21%-28%。

赛纽仕(Syneos Health, SYNH)

Syneos Health 由 inVentiv Health 和 INC Research 于 2017 年合并成立， 成为全球领先的 CRO 企业。INC Research 成立于 1985 年，专注于临床 Ⅰ-Ⅳ期的生物制药和医疗设备研发服务。inVentiv Health 是一家私人性的 全球专业服务机构，主要采取 CRO 和 CCO 相结合的商业模式。目前，公 司拥有超 28000 名高技能人员提供服务，已在全球 60 多个国家设立办公 点，业务范围覆盖了 110 多个国家或地区。

合并后的 Syneos 一举成为全球第三大 CRO 企业，第一大 CCO 企业。 Syneos 结合 INC 和 inVentiv 在各自领域优秀的业务能力实现协调发展， 通过 INC 深入的专业治疗知识影响商业化决策，通过 inVentiv 的定价及市 场洞察力优化临床阶段试验设计，从而为客户更好地提供贯穿药物研发及 商业化一站式的外包服务。

公司自合并后业绩增长较为稳健。从收入端看，公司收入从 2018 年的 43.90 亿美元增长至 2021 年的 52.13 亿美元，CAGR 为 5.89%。从利润端 看，公司经调 EBITDA 从 2018 年的 5.97 亿美元增长至 2021 年的 7.65 亿 美元，CAGR 为 8.62%。

分业务看，公司主要以临床解决方案为主，且该业务板块收入占比逐年提 升。公司业务由临床解决方案(Clinical Solutions)和商业化解决方案 (Commercial Solutions)两大板块组成。其中 2021 年临床解决方案板块收 入占比达 77%，同比增速为 20%。

临床解决方案：公司临床解决方案支持临床Ⅰ-Ⅳ期全开发过程，业务 内容包括生物样品分析、早期临床研究、临床Ⅱ-Ⅳ期 研究、真实世界 与药品申报及医疗器械与诊断等。

商业化解决方案：能够提供广泛的商业化服务，包括提供外包销售解 决方案、宣传解决方案及咨询服务等。

BAM® (Biopharmaceutical Acceleration Model®)是公司提出一种全新的 合作方式，贯穿公司的临床和商业能力，实现端到端的服务。更为重要的 是 BAM®整合了公司许多特有的能力，如 Trusted Process®、Syneos One®、Syneos Health 数据湖生态系统、真实世界证据及公司的深度治疗 知识，每一项服务都聚焦于患者行为和过程加速。

BAM®的合作方式结合 Dynamic Assembly ®的数据处理方法，使得 公司能够加速解决客户一系列问题，增大产品获批可能性从而最大限 度地提升商业价值。Dynamic Assembly ®成功的关键在于选择一个开 放、数据源无关且高度灵活的架构，能够快速解决每位客户、每项试 验设计及产品的需求。Dynamic Assembly ®的基础是 Syneos Health 数据湖生态系统，将不同来源（临床和商业、内部和外部、结构化和 非结构化）的大量数据通过 Hortonworks 数据平台进行联系和协调， 能够使得公司更深入地了解患者行为。因此，Dynamic Assembly ®会 影响药物开发的全过程，使流程更加顺畅，缩短上市时间并帮助提高 客户的投资回报率。

根据公司 2022 年业绩指引，预计 2022 年将实现 56.0-57.5 亿美元收入， 增速约 7.4%-10.3%；经调整后 EBITDA 约 8.45-8.85 亿美元，增速约 10.4%-15.6%；经调整后稀释 EPS 约 5.05-5.25 美元，增速约 13.2%- 17.7%。

艾昆玮(IQVIA Holdings Inc,IQV)

IQVIA（艾昆玮）由 Quintiles（昆泰）和 IMS Health（艾美仕）于 2016 年合并成立。Quintiles 成立于 1982 年，是全球最大的生物制药开发服务 和商业外包服务提供商之一。IMS Health 是全球医药商业咨询龙头。合并 后的 IQVIA 充分利用双方在各自领域的优势，加强业务间协同能力。目前 IQVIA 拥有 79,000 名员工，业务范围覆盖超 100 多个国家或地区。

从近年业绩看，公司整体表现较为平稳。收入端，公司营业收入从 2018 年的 104.12 亿美元增长至 2021 年的 113.59 亿美元，CAGR 为 2.94%。 2022H1 实现收入 71.09 亿美元，同比增长 3.8%。利润端，公司净利润从 2018 年的 2.59 亿美元增长至 2021 年的 9.66 亿美元，CAGR 为 55.08%。 2022H1 实现净利润 5.81 亿美元，同比增长 50.1%。

分业务看，药物研究与开发和商业咨询两大板块是公司主要的收入来源。 公司业务主要包括药物研究与开发、商业咨询以及商业综合服务三大板块。 近年来，三大业务板块收入占比较为稳定，其中药物研究与开发占比最大， 2021 年为 54%，2022H1 为 55%；其次为商业咨询业务，2021 年与 2022H1 收入占比 40%。

商业综合服务业务：主要包括卫生保健提供者参与服务、患者参与服 务及医疗事务服务。

商业咨询业务：主要包括软件技术服务、真实世界研究、分析和咨询 服务及信息提供服务。

基于全球领先的数据资源和技术能力，IQVIA 成为真实世界研究领域 领军企业。公司的优势主要在于：1）拥有全球最庞大的医疗信息数据 库，该数据库拥有超 100 万个数据源，代表着超 8 亿个未被识别的患 者记录；2）基于全球资源、视野的本土化解决方案供应，IQVIA 作为 行业领导者，有着超过 25 年的全球及本土定价和市场准入及价值沟通 的经验。公司的市场准入策略无缝结合了战略咨询、药物经济学和真 实世界证据研究，帮助客户成功赢得市场准入。同时利用公司的全球 网络，通过使用全面的真实世界数据，为本土化的解决方案提供全球 视野；3）世界一流的技术辅助分析，公司利用包括人工智能和机器学 习、自然语言处理、SaaS 软件和数据匿名化工具在内的各类高端技术 来提供高效的解决方案。

药物研究与开发业务：主要包括项目管理和临床监测、临床试验支持 服务、临床试验室服务、战略规划和设计及分散式临床试验服务。 公司的药物研究与开发业务现已覆盖研发计划至上市后研究全流程， 疾病领域方面目前在全球设有 16 个主要疾病领域的卓越中心，并在相 应领域提供精专服务。

根据公司 2022 年业绩指引，预计 2022 年将实现 145-148 亿美元收入，增 速约 4.2%-6.3%；经调整后 EBITDA 约 33-34 亿美元，增速约 10.2%- 12.7%；经调整后稀释 EPS 约 9.95-10.25 美元，增速约 10.2%-13.5%。

ICON(ICLR)

ICON 于 1990 年成立于爱尔兰都柏林，1998 年登陆纳斯达克。ICON 现已 是全球领先的 CRO 企业，在全球 53 个国家或地区设有 159 家办事处，提 供全方位的咨询、临床开发和商业化服务。2021 年 2 月 ICON 以 120 亿美 元的现金和股票收购美国 CRO 企业 PRA Health，进一步拓展 ICON 的远 程 CRO 服务能力。

受疫情与收购等因素影响，短期内公司业绩略有波动。收入端，2021 年公 司营业收入为 54.81 亿元，相较于 2020 年公司营业收入的 27.97 亿元提升 显著，主要系 2021 年收购 PRA Health 所致。但从 ICON 与 PRA Health 两公司合并后营业收入情况看，近两年略有下滑，主要因为疫情等因素导 致业务出现部分停摆及收购后需短暂过渡。

从客户类型看，公司的大型 BioPharma 客户占比最高，2021 年大型 BioPharma 客户占比达 50%，其次为小型 BioPharma 客户，占 32%。从 治疗领域看，公司较多地关注于肿瘤学、传染病与疫苗、神经病学等，占 比分别为 15.38%、13.93%、12.57%。

疫情常态化背景下，收购 PRA Health 增强公司远程 CRO 领域能力。疫 情扰乱了临床试验的招募，并迫使制药公司采用虚拟试验，该试验使用新 的患者数据收集和监控方法，例如视频通话，可穿戴设备和活动跟踪器等。

PRA Health 早于 2020 年初便开始部署远程 CRO 计划，该计划建立 在云端 Health Harmony Digital Health Platform（健康和谐数字卫生平 台）上，由其健康科学公司 Care Cares Innovations 设计，可在几天 内完成部署，还可以立即扩展并在指南发生变化时接收更新内容。同 年 12 月聘请了前 FDA 临床研究负责人 Isaac Rodriguez-Chavez 博士 来领导其全球去中心化远程 CRO 业务。

根据公司 2022 年业绩指引，预计 2022 年将实现 77.7-80.5 亿美元收入， 增速约 42%-47%；经调整后 EBITDA 增速约 18%；经调整后 EPS 约 11.55-11.95 美元，增速约 20%-24%。

MEDPACE(MED)

Medpace 成立于 1992 年，总部位于美国俄亥俄州辛辛那提，是一家以学 术为导向的 CRO 公司，致力于为生物技术、化学制药及医疗器械提供Ⅰ- Ⅳ期的临床研究服务。公司业务所涉及的疾病领域有肿瘤学、心脏病学、 代谢疾病、内分泌学、中枢神经系统及罕见病等。截至目前，Medpace 业 务覆盖全球 41 个国家或地区，拥有约 4700 名员工。

公司业绩整体表现平稳，收入及利润端增速有所提升。收入端，从 2018 年的 7.05 亿元增长至 2021 年的 11.42 亿元，CAGR 为 17.48%。利润端， 公司 EBITDA 从 2018 年的 1.40 亿元增长至 2021 年的 2.20 亿元，CAGR 为 16.26%。2020 年公司业绩受新冠疫情影响增速有所减缓，2021 年及 2022Q1 有所恢复，增速逐步提升。2021 年及 2022Q1 收入端同比增速分 别为 23.4%、27.3%，EBITDA 同比增速分别为 17.7%、31.3%。

从公司业务所涉及治疗领域看，主要以肿瘤、代谢、中枢神经系统等领域 的疾病为主，2021 年收入占比分别达 32%、14%、11%。

公司业务主要专注于临床Ⅰ-Ⅳ期，通过全资子公司提供临床药理学以及配 套的实验室服务，包括中央实验室、生物分析、心电核心实验室和成像核 心实验室。其中，公司的四个全资中心实验室业务遍及六大洲，提供Ⅰ-Ⅳ 期研究服务。生物分析实验室利用最先进的仪器和设施，提供临床前和临 床期的生物样本开发、转移、验证及分析服务。

早期临床阶段研究，公司具备最先进的设备和早期的专业知识。设备方面， 公司拥有庞大的健壮志愿者数据库，记录超 15000 名志愿者在多种疾病领 域的数据。同时 Medpace CPU（Clinical Pharmacology Unit）能够在健 康志愿者、特殊人群及患者人群中开展一系列疾病的早期临床药理学研究， 4 万平方英尺的住院和门诊设施，60 张床位为受试者提供完善、舒适的服 务环境。在实践方面，公司利用转化医学的许多方面来促进基础研究和临 床研究之间的交互，以更好地设计并开展临床试验。

根据公司 2022 年业绩指引，预计 2022 年将实现 14.0-14.6 亿美元收入， 增速约 22.6%-27.8%； EBITDA 约 2.6-2.8 亿美元，增速约 17.4%-24.6%； 净利润约 2.0-2.2 亿美元，增速约 12.2-18.8%；EPS 约 5.72-6.06 美元， 增速约 18.9%-26.0%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】。未来智库 - 官方网站

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