伟禄集团：虚构利润 现金流面临断裂

伟禄集团扣除严重夸大的公允价值收益后，业绩存在巨额亏损；公司目前百亿银行贷款悬顶，账上现金不足以支付一年利息，更是无力开展规划庞大的海外项目，公司现金流面临断裂风险。

本刊记者 李木／文

伟禄集团（1196.HK）是一家中国香港上市公司，主营业务多而庞杂，包括金融服务、环保、物业出租、汽车零部件、商业印刷、百货等，2021年营业收入11.95亿港元。林晓辉为公司实控人，通过美林控股有限公司持有上市公司62.73%股份。

2020年10月至今，伟禄集团二级市场股价大幅上涨，期间最大涨幅230%，股价最高涨至14港元/股。5月25日收盘，公司股价13.52港元/股，总市值195亿港元。

相比其营收和市值而言，伟禄集团净利润少得可怜，2021年仅有1.22亿港元。而且，其业绩水分巨大，过去五年扣除公允价值变动收益后存在巨大亏损。有证据表明，公司公允价值有被严重夸大的可能性，已经沦为管理层操纵利润的工具。

随着公允价值计量魔盒的打开，伟禄集团账面上的公允价值资产急剧膨胀，公司借此疯狂融资，目前银行贷款总额超过百亿港元，但账面上的现金却不足以支付一年利息，资金链极度危险。

高负债的伟禄集团不仅没有收缩战线瘦身，相反还将业务版图扩展至遥远的加勒比海，并联合自然人马超计划在海外开展规划庞大的物业开发项目。多项证据表明，马超是被限制高消费的失信被执行人，债务缠身。无论是上市公司还是林晓辉、马超，都没有足够的资金实力支持海外项目，这些项目更像是在为投资者画饼，以维持其畸高的估值水平。

真实业绩：多年巨亏

4月28日，伟禄集团公布2021年业绩报告，公司实现营业收入11.95亿港元，同比增长37.5%；归母净利润1.22亿港元，同比下降86.2%。

可以看出，伟禄集团2021年报表业绩非常差，而其真实的业绩要比报表数据更差。

伟禄集团账面上有百亿规模的投资性房地产，按照公允价值方式进行计量。2021年，公司确认了12.65亿港元的投资物业之公允价值变动收益，扣除这笔收益，公司净利润将出现大幅亏损。

采用公允价值计量不会对投资性房地产进行折旧或摊销，就可以增加当期的利润。而这部分利润的产生其实是没有现金流的支撑的，换句话来讲，这是没有现金流入的利润。

在此之前的年份，伟禄集团也存在类似情况。2017年、2018年、2020年，公司净利润分别为1.11亿港元、3.84亿港元、8.92亿港元，而投资物业之公允价值变动贡献的收益分别为1.56亿港元、6.71亿港元、24.63亿港元，均远多于净利润值。

2019年，伟禄集团投资物业之公允价值变动收益虽然为-2.03亿港元，但是当年有一笔7.09亿港元的重新分类联营公司之收益。这笔收益来自股权评估增值，同样没有现金流入；其当年净利润亏损4.05亿港元，扣除掉股权增值收益，将会有更大的亏损。

据统计，2017-2021年，伟禄集团五年净利润合计11亿港元，投资物业之公允价值变动收益和重新分类联营公司之收益合计50.61亿港元，两者差值高达-39.6亿港元。因此，伟禄集团过去五年的真实净利润存在巨大的亏损，如表1所示。

公允价值被严重夸大：从零到10亿港元

由于不可避免的主观性，公允价值计量模式往往会沦为管理层操纵利润的工具。

伟禄集团2021年投资物业之公允价值变动收益12.7亿港元，主要来自伟禄科技园二期项目土地增值。

伟禄科技园二期项目所处地块名称为“光明土地”，该地块由收购而来。2018年1月18日，伟禄集团发布公告，以39.48亿元向大股东林晓辉夫妇收购Realord Ventures和Manureen Ventures全部股权，并向收购标的提供23.78亿元贷款清偿所有债务，交易总对价合计63.26亿元。交易完成后，上市公司将间接持有两处物业资产、光明土地及位于福田保税区的四套员工住房。2018年4月19日，本次交易完成交割。

在本次交易中，两处物业资产评估作价62.2亿元，但是给“光明土地”的评估作价却为零。从2018年3月22日重大收购公告VI-7页的信息可知，光明土地为深圳光明新区光明高新技术产业园内聚丰路西南面的一幅空地，面积为1.26万平米。该土地性质为工业用地，土地使用权截至2059年3月16日，尚存不足37年使用期。VI-9页称，光明土地“无就建筑面积可用之容积率”，因此该土地仅存在“名义价值”，如图。

在收购“光明土地”两年时间左右之后，伟禄集团计划解决该地块无法开发的窘境，其在2020年年报称，公司已向政府部门提交伟禄科技园二期用地延伸之申请。2021年年报显示，公司在2021年8月取得了伟禄科技园二期工程建设规模的许可，一期及二期建设规模从约6万平米增加至约8.1万平米，意味着二期项目获批的建筑面积约2.1万平米。

随着伟禄科技园二期项目获批开发建设，根据2021年年报174页披露，其公允价值从之前的零估值一举攀升至10.09亿港元，折合人民币8.7亿元。据此计算，二期项目土地的评估价值高达4.1万元/建筑平米，这是非常夸张的价格。

来自深圳房地产信息网的消息显示，2019年2月22日，深圳土地交易中心成功出让光明新区三宗工业用地，地块总价2.9亿元。其中的A646-0078地块，距离伟禄科技园约两公里，比伟禄科技园更靠近深圳地铁6号线凤凰城站；该地块为工业用地，土地使用年限30年，建筑面积2.98万平米，土地成交价6850万元，建筑平米单价2300元，仅相当于伟禄科技园二期项目土地的5.5%。

公司可能会认为其伟禄科技园虽然是工业用地，但其实际用途是商住，因此与A646-0078不具有可比性。不过，这种解释也站不住脚。

中国土地市场网显示，2022年1月5日，深圳市光明区成交一块编号为A635-0258的商业用地，位于公明街道松白路与红花中路交汇处，距离伟禄科技园仅4公里左右。该地块土地面积8325.4平米，土地性质为其他商服用地，土地使用年限40年，成交金额2.28亿元。

该地块属于城市更新项目用地。2020年12月7日，深圳市光明区城市更新和土地整备局通过光明区政府在线网站发布《光明区关于光明区公明街道达叁片区城市更新单元规划（草案）的公示》，名为“地块划分、控制指标和总平面布局示意图”的附件显示，达叁片区城市更新项目用地包含四个地块，其中用地面积为8325.4平方米的地块正是上述成交地块，该地块规划建筑面积5.82万平米。

根据上面信息计算，A635-0258商业地块建筑平米单价3918元，仅相当于伟禄科技园二期土地的9.51%。

数据已经表明，管理层对伟禄科技园二期土地的评估作价大幅高于市场价格。这说明，伟禄集团2021年年报确认的12.65亿港元投资物业之公允价值变动收益被严重夸大，这还仅仅是2021年的情况，在此之前的年份又会有多少夸大呢？

神秘项目估值暴增

2019年，伟禄集团确认了7.09亿港元的重新分类联营公司之收益，这笔收益来自对深圳市友盛地产有限公司（下称“深圳友盛”）股权的评估增值。

2018年年报144页显示，伟禄集团于当年收购深圳友盛49%股份，投资成本6762万港元。企查查显示，这笔交易完成于2018年5月，深圳友盛由此成为伟禄集团参股联营企业。

1年左右之后，伟禄集团再度对深圳友盛发起收购。2019年年报披露，公司于2019年5月2日以4548万港元的价格收购深圳友盛2%股份，本次交易后伟禄集提持股比例提升至51%，深圳友盛由参股企业成为控股子公司，纳入上市公司合并报表范围。

随着第二笔交易的完成，伟禄集团对之前收购的深圳友盛49%股份按照最新交易价格重新评估。2019年年报184页显示，深圳友盛49%股份于第二笔收购日期的公平价值为7.74亿港元，相比之前的账面净值增值7.09亿元。该笔增值收益被2019年年报计入“重新分类联营公司之收益”。

上述处理虽符合会计准则，但奇怪的是，在前后相隔仅1年的两次交易中，深圳友盛49%股份价值为何能从6762万港元突然暴增至7.74亿港元呢？

根据2019年年报183页介绍，深圳友盛主业是地产开发，但并未开展任何重大业务交易，其仅拥有建议发展项目。2018年年报145页显示，深圳友盛2018年营业收入为零，净利润亏损293万港元，期末总资产和净资产分别为1.73亿港元、1.35亿港元。2019年年报183页显示，在2019年5月完成第二笔收购交易之时，深圳友盛的总资产和净资产分别大约为16.17亿港元、15.94亿港元，相比2018年年末分别增值8.35倍、10.81倍。

深圳友盛资产大幅增值，来自建议发展项目。该项目于2019年第二笔收购完成日期的账面价值16.11亿港元，而2018年年末包括建议发展项目在内的流动资产账面价值仅有3494万港元。结合起来看，建议发展项目增值金额至少15.76亿港元，增幅至少45倍，这也正是深圳友盛股权评估价值暴增的奥秘所在。

那么，建议发展项目究竟是什么呢？对此，伟禄集团2019年年报165页称，公司已就重新发展若干地区及其他发展项目与独立第三方订立多项合约安排，有关款项将于合约完成时转换为发展中物业。2020年年报169页和2021年年报187页均称，该项目金额将于取得土地使用权后转为发展中物业。

上面的介绍表明，该项目在被收购之时就没有取得土地使用权，而且在收购之后至今也仍未取得。对于该项目的具体名称、地块位置、未来规划等关键信息，伟禄集团年报没有任何介绍。

伟禄集团对根本就没有土地使用权的神秘项目给出16.11亿港元的估值，令人感到荒谬。而且，如果这个项目真这么值钱，自然人翟良慧作为出让方，为何仅以6762万港元的价格将深圳友盛49%股份转让给伟禄集团呢？因此，伟禄集团对深圳友盛49%股份重新评估的价值，以及由此确认的7.09亿港元重新分类联营公司之收益，也存在被严重夸大的可能性。

百亿贷款悬顶

资产规模是影响企业融资的重要因素。公允价值计量模式可以直接增厚资产规模，为融资创造条件。

随着公允价值魔盒的打开，伟禄集团投资性房地产规模急剧膨胀，从2017年年初的11.07亿港元，增加至2021年年末的106.29亿港元，五年时间增幅8.6倍。截至2021年年末，其投资性房地产金额占总资产和净资产的比例分别达到56.7%、257.17%。

伟禄集团严重夸大公允价值的做法，为其疯狂融资打开了方便之门。

2017年年报127页和2021年年报194页显示，伟禄集团银行贷款（含付息的承兑汇票，不含股东贷款）总额分别为2.6亿港元、104.8亿港元，五年时间增加40倍。这其中2018年的情况尤其值得关注，该年银行贷款从期初的2.6亿港元增加至期末的68.5亿港元，是增加额最多的年份。

2018年4月19日，伟禄集团发布公告称，公司已就收购事项取得银行融资37.3亿元，以观澜物业及光明物业之按揭作抵押。该收购事项正是文中第二段所介绍的总额高达63.26亿元的重大关联交易。通过这笔交易，伟禄集团将大股东旗下的观澜物业及光明物业资产收入囊中，两处物业资产评估作价62.2亿元。

2019年8月，国外知名做空机构Emerson发布了一份针对伟禄集团的做空报告。报告称，观澜和光明两处物业的实际投入成本合计只有3.77亿元，两处物业的账面价值和评估值分别是前者的6.58倍、16.98倍。报告认为，这两处资产的账面价值和评估价被严重夸大，根本不值那么多钱，林晓辉主导的63.26亿元关联交易完全是一场骗局。

由于超过百亿港元的银行贷款，伟禄集团2021年财务费用高达近7亿港元。公司2021年年末现金及银行存款余额仅有3.3亿港元（不包括代客户持有的现金），将不足以支付2022年利息，更不要说正常归还银行贷款本金，如表3。

海外画饼

高负债的伟禄集团不仅没有收缩战线瘦身，相反还要将业务版图扩展至遥远的加勒比海。

2021年12月2日，伟禄集团发布公告，实控人林晓辉将其持有的Caribbean Education Industry Group Limited 70.5%股份无偿赠予上市公司，标的公司的中文名称为“加勒比教育产业集团有限公司（下称‘加勒比教育’）”。

加勒比教育于2021年9月28日在英属维京群岛注册成立，目前尚未有重大运营，也就是说营业收入为零，2019和2020年分别亏损36.4万美元、157.8万美元。加勒比教育计划主要于格林纳达开发一个混合物业项目，包括住宅物业、酒店及度假设施、商业开发及购物设施、教育设施以及在较长计划中设立大学机构及相关便利服务设施。格林纳达位于东加勒比海向风群岛的最南端，南距委内瑞拉海岸约160公里。

加勒比教育剩余29.5%股份由自然人马超持有。对于此人，公告声称，马超为资深之企业家及商人，在金融、投资及地产项目管理方面拥有丰富经验。马超于格林纳达及巴拿马共和国有强大之业务联系，对项目之开展及与巴拿马共和国之潜在业务启动方面担当关键角色。

可以看出，伟禄集团非常看重马超的作用。基于此，实控人林晓辉在将加勒比教育70.5%股份赠予伟禄集团同一日，还将1.7亿上市公司股份转让给马超。本次转让股份占总股本比例11.81%，转让价仅为1港元/股的象征性价格，而在公告当日公司收盘价10.2港元。马超在获得巨额利益的情况下，承诺与伟禄集团合作继续发展格林纳达项目，以作为回报。

实控人林晓辉不惜大价钱绑定的合作伙伴真的这么有实力吗？真相恐怕并非如此。

创建集团控股（1609.HK）同样是一家中国香港上市公司，其离任高管中也有一个名为马超的人。公告显示，该马超自2021年1月18日起出任创建集团控股执行董事、董事会联席主席兼行政总裁，2021年11月29日辞去全部职务。

对于该马超的背景资料，创建集团控股公告介绍称，其于2005年毕业于北京交通大学，持有管理学学士学位，在金融、投资及地产项目管理方面拥有丰富经验，在中国大陆、中国香港及格林纳达人脉甚广。

2021年1月15日，创建集团控股发布公告称，公司向格林纳达政府以2000万美元收购位于格林纳达州圣乔治教区哈特曼山的一幅地块，测量面积为148英亩。不过这笔交易并未成功，创建集团控股2021年11月宣布终止收购，马超也因此辞去全部职务。

事实上，加勒比教育的格林纳达项目也位于圣乔治教区哈特曼山，项目用地共有三块，其中一块正是创建集团控股放弃收购的土地。

前后对比可以发现，与伟禄集团和创建集团控股存在交集的两个马超应该是同一个人，其他公开资料也可以印证这一点。

除了创建集团控股以外，马超还任职于山高金融（0412.HK）、新耀莱（0970.HK）等多家公司。公告显示，马超2015年4月至2017年11月曾任山高金融执行董事，2020年6月出任新耀莱执行董事。

马超任职的这几家企业均是问题公司。创建集团控股2021年6月7日午后闪崩跌超75%，联交所认为公司不再适合上市，目前处于停牌状态。山高金融热衷认购房地产企业发行或其抵押担保的票据，自2021年起连续遭遇至少3起放债违约事件，涉及金额不小。新耀莱实控人为綦建虹，曾多次登上胡润富豪榜，但在2018年范冰冰偷漏税事件后一蹶不振，被多地法院列为失信被执行人，被限制高消费、股权被冻结。

与此同时，马超还是华信超越（北京）投资有限公司、华信超越控股有限公司实际控制人，这两家公司均为失信公司，马超也是被限制高消费的失信被执行人。据记者查阅最高法新规：即使人和财产在中国香港，法院照样可执行。

事实已经非常明显，伟禄集团大价钱绑定的合作伙伴实际上是一个债务缠身的失信人。高负债悬顶的伟禄集团联合失信人马超，根本不足以为海外项目提供必要的资金支持。

根据公告介绍，格林纳达用地面积总计450英亩。

格林纳达总用地面积大约182.11万平米。按照容积率1和单位平米建筑成本5000元计算，该项目总投资额将达到91亿元。

伟禄集团在2021年12月2日的公告中还表示，公司正计划在巴拿马共和国的首都巴拿马城从事另一个物业发展项目。目前，该项目计划占地不少于约400万平方米，将开发国际学校及学生配套公寓、商贸城、酒店度假村、住宅、别墅及其他配套设施。

4月12日，伟禄集团发布公告称，已经进一步锁定在另外四个加勒比国家进行投资，即安提瓜及巴布达、圣卢西亚、圣基茨及尼维斯，以及多米尼克。

这些海外项目毫无疑问需要巨额资金支持，但无论是上市公司还是其股东林晓辉、马超，都没有足够的资金实力。海外项目更像是在给投资者“画饼充饥”，以支撑其畸高的估值。5月25日收盘，伟禄集团总市值195亿港元，而其2021年净利润只有1.22亿港元，对应PE高达160倍。

《证券市场周刊》记者给伟禄集团发去了采访函，截至发稿未收到回复