“低估值+X”抵御短期震荡

“低估值+X”抵御短期震荡大团结全文,金钟衡器,邪恶的态图, 市场风格切换继续尝试寻找共识的“低估值+X”+高景气方向。 戴康/文 参考2010年“拉闸限电”和2017年“环保限产”，周期股行情的持续性重点关注两个信号：政策退坡 or 需求证伪。参考上述两年

市场风格切换继续尝试寻找共识的“低估值+X”+高景气方向。

戴康/文

参考2010年“拉闸限电”和2017年“环保限产”，周期股行情的持续性重点关注两个信号：政策退坡 or 需求证伪。参考上述两年经验，市场每轮对于“供给收缩”的政策力度总是从“将信将疑”到“坚信不疑”，分歧弥合的关键信号是“绩效与排放挂钩”；2021年8月，发改委再发《2021年上半年各地区能耗双控目标完成情况晴雨表》，9个省能耗强度同比不降反升，这也是近期地方省市限产升级的政策信号。从2010年“拉闸限电”行情、与2017年“环保限产”行情来看，供给收缩驱动的周期股行情，结束往往伴随着两个信号：第一，限产政策逐步退坡；第二，需求回落较供给收缩速度更快。2010年11月周期行情以工信部、国务院、发改委陆续发文出手叫停“拉闸限电”告终；2017年8月工业增加值、工业企业出口交货值印证经济数据回落，9月地产调控升级、房地产“金九银十”成交低预期进一步带来需求逻辑破坏，2017年周期股行情在需求证伪的背景下结束。

当前政策退坡 or 需求证伪的信号是否出现？政策短期会在保供和限产中寻找平衡，可对成本快速上行后的政策修正保持跟踪；需求存在回落压力，但与2010年、2017年不同，当前稳增长政策存在较大发力空间，主要取决于兑现的时点和幅度。首先，“能耗双控”仍是阶段性重点，跟踪“保供限价”下的政策推进节奏，发改委于近期例行新闻发布会上针对煤炭行业提出 “保供”，并对铜铝锌等大宗商品价格过快上涨提出“稳价”措施，但从9月16日发改委的《完善能源消费强度和总量双控制度方案》以及生态环境部的表述来看，能耗双控短期未有放松，建议对未来政策推进节奏保持跟踪。其次，2021年Q4若需求快速回落则需要关注“稳增长”托底的兑现时点与幅度，2010年与2017年在需求端下行的背景下市场对周期股失去信心，前提是历史上两年均有地产基建链“宽信用”政策在先（2009年四万亿、2016年棚改货币化与地产去库存），而2021年的显著不同在于地产基建领域反而是“结构性信用收敛”的方向，四季度若需求快速回落则需要关注“稳增长”托底的兑现时点与幅度，信用紧缩何时趋于平缓是重要的观察信号。

2021年风格分化的本质是“结构性紧信用”决定的景气度分化，因此当前对风格的讨论，也需要研究相对景气度、尤其是信用周期错位是否发生了边际的变化。促发本轮信用周期错位情景出现边际变化的背景，是8月内需数据的进一步回落，以及相关地产事件的潜在发酵演绎——8月的工业、服务业、消费、投资、地产、出口等六大口径数据中，只有前期公布的出口偏强，其余指标在同比增速上均出现不同程度回落，其中8月社零同比增速2.5%，较7月回落7个百分点，8月地产销售同比增速为-15.6%，较7月回落7个点，消费和地产销售的降幅较大。市场对于政策稳增长的预期有所升温，年底政策将由“观察期”进入“确认期”——消费方面，9月16日商务部发布《关于进一步做好当前商务领域促消费重点工作的通知》，着力促进内需改善；财政托基建方面，8月以来地方专项债发行加速，当月地方专项债共发行8797亿元，创年内新高，截至9月17日，地方专项债发行总额已达6128亿元。

A股暂无系统性金融风险，会有短期的地产链条贝塔冲击，建议利用短期的市场震荡逢低配置“低估值+X”、高景气。供给侧结构性改革是否会阶段性转向需求侧管理，成为当前配置的核心矛盾，市场风格切换继续尝试寻找共识的“低估值+X”+高景气方向。建议低区+高区均衡配置——低估值+内需稳增长（风电/建筑/券商）；低估值+供需缺口延续（电解铝/水泥）；多轮驱动的新能源链条（锂矿/锂电材料）/光伏（硅料）。

（作者为广发证券首席策略分析师）

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