美国疫情二次爆发下的风险传导

美国疫情二次爆发下的风险传导机械网站建设 市场预期依然高度关注流动性宽松，尚未对美国疫情二次爆发的风险有所定价。 诸建芳/文 新冠疫情在美国二次大规模爆发的趋势正在形成。截至7月初，美国每日新增确诊人数已经连续数日突破

市场预期依然高度关注流动性宽松，尚未对美国疫情二次爆发的风险有所定价。

诸建芳/文

新冠疫情在美国二次大规模爆发的趋势正在形成。截至7月初，美国每日新增确诊人数已经连续数日突破5万人次，创疫情爆发以来的新高。尽管美国白宫多次表示即使疫情再次反复，美国经济也不会宣布类似3月时的大面积停工停产，但是，我们认为，疫情持续扩散对美国消费需求的抑制会持续存在，并且目前市场预期尚未对此有所定价。通过对比当前海外宏观环境与3月全球金融市场大跌时的差异，我们可以来分析美国疫情二次爆发后可能的风险传导路径以及未来金融市场出现波动可能的触发因素。

3月底以来金融市场反弹的主因是美联储宽松政策以及经济V型复苏预期。3月23日美联储自疫情以来第三次密集出台货币宽松政策，一系列紧急流动性工具使得美联储可以绕过银行系统直接向受疫情冲击的企业提供信贷救助，这大大缓解了当时多个市场出现的流动性危机。自此全球金融市场止跌反弹。随后4月初欧美发达国家新增确诊人数出现一阶段性拐点，5月开始各国复工复产逐步推进，投资者对经济V型复苏的预期提振了市场信心。

当前市场环境与3月时已有了一些差异，主要是流动性危机已缓解，但实体经济基本面与金融资产价格的偏离度加大。超强力度的政策支持主导了短期市场的牛市情绪，但是疫情冲击下全球经济面临的诸多不确定性仍未消除。美国消费信心指数的回升与标普500指数的上涨的偏离度持续扩大，这一脱钩意味着美股反弹的持续性会变得更加脆弱。根据IMF估值模型，主要发达国家股市和债市资产价格与基本面估值的差距达到1990年以来的最大偏离。

触发金融市场再次波动的可能性因素包括以下几点：一是美国政策预期的变化，如货币政策难转向、大选可能影响财政力度；二是经济基本面预期的修正，从U型向L型转变；三是疫情失控可能导致特朗普再次挑起贸易争端。上述三个因素中，未来美国疫情扩散的二次冲击更可能体现在经济基本面预期修正下的传导，这可能是一个缓慢的过程。市场短期难以大幅下跌的原因在于，投资者相信美联储如此大规模的宽松政策在未来相当长时间仍会维持。诚然，美国财政货币化的空间短期来看似乎弹药充足，这意味着美国资产价格的泡沫化还会维持一段时期。预计美联储货币政策的转向最早要到2021年中期，下半年美国大选对财政政策后续推行力度或有扰动，尤其需要关注9月公布的美国新一年财政预算计划。然而，美国实体经济乏善可陈，高频经济指标已显现出经济的恢复程度低于此前预期。二次疫情扩散对美国经济的影响最早可能在8月份公布的7月各项数据中有所显现。经济增长预期的向下修正料最终会令流动性推动的资产价格上涨行情独木难支。

美国实体经济乏善可陈，资产泡沫化趋势隐现。美国经济中长期面临的问题，如老龄化、企业杠杆债务、贫富分化等，没有根本化解，疫情催生政策大力度的应对反而令美国经济在过去十年中积累的就业、增长、债务、社会问题进一步尖锐。美国实体经济乏善可陈，然而资产泡沫化趋势隐现，这与一战期间美联储财政货币化后经济面临的困境类似，最终酿成1929年美股泡沫破裂。当前美股的上涨更多是建立在充裕流动性支持下的风险偏好回升，可风险偏好的转向是快速且难以预测的。经济数据的波动、贸易争端和社会骚乱升级都可能扭转投资者情绪。我们认为，当前市场对美联储持续大规模刺激救助下的经济复苏力度预期最终会面临修正。而金融市场的调整又会反向影响企业流动性、债务违约冲击银行系统稳定、加重经济陷入衰退的幅度和时间。

（作者为中信证券首席经济学家）