海通策略：这次春季行情暨牛市3浪已开始

　　在前两周的周报《市场孕育转势-20191208》与《春季行情徐徐展开-20191215》中我们提出牛市3浪初期折返跑蓄势的形态已经完整，随着政策面和基本面逐渐明朗，市场逐渐转势，春季行情暨牛市3浪正徐徐展开。本文再借鉴历史，进一步分析牛市中的春季行情。

　　1、可借鉴的历史：06年初、09年初

　　牛市中的春季行情幅度更大。在前两周的周报《市场孕育转势-20191208》与《春季行情徐徐展开-20191215》中我们提出牛市3浪初期折返跑蓄势的形态已经完整，春季行情暨牛市3浪正徐徐展开。回顾历史上岁末年初的行情，我们发现春季行情年年都有，且牛市中的行情幅度更大。我们在前期报告《等待转机-20191103》中回顾过2001年以来A股岁末年初的行情，剔除06、07、09、15年这4年后其余14年的春季行情持续时间最长96个交易日，最短仅10个交易日，平均为40天；期间上证综指涨幅最大36%，最小5%，平均16%。若只考虑06、07、09、15年这4年牛市中的春季行情，行情持续时间平均为59天，期间上证综指最大涨幅平均为44%，空间和时间明显较非牛市更大。以上四年处于牛市中的春季行情中，06年初和09年初的两次行情刚好处于牛市3浪初期，与当前情况类似。细看这两次春季行情的演绎，我们发现行情的上升趋势并非止步于牛市1浪的高点，春季行情真正的压力位是牛市前熊市最后一跌前的位置：06年的春季行情从05/12年上证综指的1074点启动，在这之前，上证综指从05/06的998点开启牛市，牛市1浪高点涨至到05/09的1223点，春季行情在此位置几乎没有遇到阻力，上证综指一路上涨到06/03的1308点才开始回撤，而1328点正是05年2月牛市启动前熊市最后一跌的高点；09年的情况也是如此，09年春季行情从08/12底上证综指的1814点直接涨至09/02的2402点才出现调整，而2008年熊市最后一跌前的高点是9月的2333点。因此从历史经验看，牛市中的春季行情幅度更大，且春季行情的压力位是牛市启动前熊市最后一跌的高点。

　　最终演变成牛市3浪即主升浪。虽然春季行情在遭遇前期熊市最后一跌高位时会发生一定程度的回撤，但是我们发现，06年初、09年初春季行情回撤后市场向上的走势并未就此结束，市场休整后再度向上，最终演变为牛市3浪。究其原因，我们在前期报告《牛市第二波上涨需要啥条件？-20190714》中分析过，基本面和政策面向好将驱动市场进入牛市3浪：①05/6-07/10牛市中第二波上涨期从05/12开始，上证综指先经历了近4个月的春季行情后，再次上涨至07/03，期间指数最大涨幅181.2%，背后的原因一是06年1月前后基本面企稳回升，二是政策面向好。基本面上，工业增加值累计同比从06/01的12.6%上升至2月的16.2%，随后升至07/03的18.3%。工业企业利润累计同比从06年2、3月21.8%、21.3%升至4月22.1%，随后升至07/02的43.8%，全部A股归母净利润同比增速06Q1见底于-14.0%，06Q2升至7.4%，07Q1升至80.7%。政策面上，05/05贷款余额同比增速见底于12.4%，06年初政策加码，同比增速从05/12的13.0%升至06年1、2月的13.8%、14.1%，随后升至07/03的16.3%。②08-10年牛市中第二波上涨从08/12底开始。上证综指先从08/12/31低点1814点开启春季行情至09/02，回撤一个月后再度上涨至09/11，期间最大涨幅87.4%。春季行情演变为牛市3浪的原因也是基本面和政策面向好。基本面上，工业增加值累计同比从09/01的-2.9%触底回升至2月的3.8%，随后上升到09/11的10.3%。工业企业利润累计同比从2月触底-37.3%，5月、11月先后升至-22.6%、7.8%。全部A股归母净利润累计同比增速09Q1见底于-26.2%，09Q2、09Q4先后反转至-15.0%和25.0%。政策面上08/06贷款余额同比增速处于低位14.1%，受益于08年11月四万亿经济刺激计划，09年初政策效果开始显现，贷款余额同比先升至08/12的18.8%，09/01进一步升至21.3%，随后升至09/11的33.8%。

　　2、这次春季行情暨牛市3浪已开始

　　春季行情的3个催化剂。前期多篇报告我们反复分析过，上证综指2440点是第六轮牛市的起点，2733点以来是牛市3浪起点，借鉴历史，初期折返跑蓄势，市场向上突破需要政策面和基本面向好信号。最近2周我们提出春季行情暨牛市3浪已开始，催化因素有三：一是政策面偏暖。中共中央政治局12月6日召开会议分析研究2020年经济工作，12月10日至12日中央经济工作会议在北京举行，会议指出要完善和强化“六稳”举措，科学稳健把握宏观政策逆周期调节力度。稳健的货币政策要灵活适度，保持流动性合理充裕，积极的财政政策要大力提质增效，要落实减税降费，更加注重结构调整。后续货币政策动向观测时间点是1月20日左右LPR利率以及1月23日TMLF情况。财政政策方面，12月6日财政部印发《关于编制2019年度中央和地方财政决算(草案)的通知》，提出切实做好提前下达明年专项债部分新增额度工作，确保明年年初即可使用见效，形成对经济的有效拉动。根据第一财经报道，财政部11月底将2020年1万亿元地方政府专项债额度下达至省级政府后，目前不少省份已将这一额度分配至市县一级政府具体项目。二是基本面趋稳。11月工业增加值同比增速从10月的4.7%跳升至6.2%，高于市场预期的5.0%。社会消费品零售总额名义同比增速从10月的7.2%回升至8.0%，剔除通胀后实际增长持平于前一月的4.9%。1-11月累计名义固定资产投资同比增速持平于前一月的5.2%。三是中美经贸关系缓和，12月13日中美第一阶段经贸协议文本达成一致，美方对中国输美的2500亿美元贸易品维持25%的税率，1200亿美元贸易品税率从15%降至7.5%，取消对12月15日对新一轮中国输美商品加征关税。12月20日晚，国家主席习近平应约同美国总统特朗普通电话，双方表示将继续通过各种方式保持联系。政策面和基本面叠加向好催化了春季行情的启动，参考06年初、09年初的行情，我们认为本次春季行情可能不是一般意义的春季躁动。

　　牛市3浪的后续动力：盈利回升、资金入场。06年初、09年初春季行情演变为牛市3浪靠的是基本面和政策面利好叠加。我们认为当前市场政策面利好和中美关系缓和已现，春季躁动后市场继续上涨需要等基本面回升。从库存周期看，时间上本轮库存周期始于2016年6月，至今已经40个月，高于历史均值的39个月；空间上10月工业企业产成品存货累计同比继续回落至0.4%，历史低位在0-1%附近，库存周期的同步指标PPI，11月为-1.4%，较10月降幅收窄，验证库存周期大概率要见底回升了，后续基本面向上趋势确认需等到3-4月时企业年报、一季报完全披露。此外，由于宏观经济增速放缓，部分投资者对本轮上市公司盈利回复的幅度有所担忧。我们在前期报告《企业盈利和GDP最终分化