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国信宏观:复工有望加速 债市区间操作

  • 来源:互联网
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  • 2020-02-18
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  春节后债市行情回顾

  春节至今债市大涨,曲线增陡,信用利差缩窄

  两周累计来看,节后债市行情变化如下:

  (1)大幅上涨:5年期国债收益率下行17BP,5年AAA、AA+、AA和AA-中票分别下行26BP、33BP、21BP和23BP。

  (2)曲线增陡:1年、3年、5年、10年和30年国债收益率分别下行22BP、17BP、17BP、13BP和11BP,10-1期限利差扩大9BP。

  (3)10年期国开债和国债利差基本无变化,但1年期品种利差快速缩窄:10年国开债-国债利差保持在42BP,但是1年期利差收缩17BP至5BP。

  (4)信用利差小幅缩窄:3年AAA、AA+、AA和AA-信用利差分别缩窄-8BP、-4BP、-6BP、-7BP,5年AAA、AA+、AA和AA-信用利差分别变动-10BP、-17BP、-5BP、-7BP。

  第二周债市涨幅明显放缓,长期限利率债不涨反跌,信用债更抗跌

  每周单独来看,第二周债市涨幅明显放缓,长期限利率债不涨反跌,信用债更抗跌

  (1)第二周长期限利率债下跌:第二周10年期国债、10年期国开债和30年期国债收益率均上行6BP,上行幅度接近第一周下行幅度的1/3。

  (2)期限越短的利率债,收益率回调越不明显,最短的1年期品种第二周仍继续上涨,曲线转为增陡:以国债为例,第二周1年、3年、5年、10年和30年国债收益率分别变动-9BP、2BP、3BP、6BP和6BP,10-1期限利差扩大15BP。

  (3)基准利率国债回调,但是信用债收益率仍下行,第二周信用利差也转为缩窄:第二周3年AAA、AA+、AA和AA-信用利差分别缩窄-11BP、-10BP、-8BP、-11BP,5年AAA、AA+、AA和AA-信用利差分别变动-10BP、-17BP、-8BP、-10BP。

  10年期国开债围绕【3.2%,3.3%】区间宽幅震荡

  长久期利率债第一个交易日大幅冲高后,最近的9个交易日宽幅震荡为主:以10年期国开债为例,第一个交易日收于3.23%,尔后回调3天至3.26%,然后经过2个交易日再上涨至3.21%,接着4个交易日下跌至3.28%。值得一提的是,最后一个交易日(2月14日)2点半左右国债期货突然暴跌,至尾盘时T2003收盘价下跌了-0.48%。

  湖北省外疫情防控得力,复工将加速

  在《意外事件冲击下的债券走势预判》中,我们曾提短期经济存在不确定性,然后提出经济下行幅度和企业复工进度有关。从经济数据的摆布来看,经济下行幅度至少可以分为三种情形。情景一:短期下行幅度尚可,比如2月10日后企业逐渐正常复工;情景二:短期下行幅度超预期,比如整个2月多数企业都无法复工;情景三:短期下行幅度明显超预期,企业复工遥遥无期。从上周的情况来看,当前的复工进度大概率介于情景一和情景二之间,所以疫情对我国经济的冲击仍可控。

  然后展望2月下旬的复工情况,我们认为湖北省外的企业复工将加速,复工有序进行可期。首先,本次企业复工受阻,主要是受到“新型肺炎”疫情影响,所以疫情动态是复工的前瞻指标。其次,从我们跟踪的深圳市“新型肺炎”病例个案来看,我们认为湖北省外确诊案例拐点大概率就是2月初,所以湖北省外疫情已经出现拐点。再次,如果湖北省等重点区域继续保持封城状态,那么其他地区复工后,疫情发生反复的概率不大。

  截至2月14日,深圳市共报告“新型肺炎”406例,是湖北省以外地区除了温州市当前确诊病例最多的城市,对湖北省外的疫情有一定的代表性。我们以深圳市明细数据为切入点,观察疫情走势。

  根据深圳卫健委公告的病例明细数据,我们观察到以下现象:公告案例中,病人发病到被确诊公告时滞平均值为一周左右,而深圳确诊人数拐点大致是2月4日,所以可推测深圳发病人数的拐点大概是初四(具体细节见报告《“新型肺炎”案例数据点评:湖北省外确诊案例拐点大概率就是2月初》)

  那拐点是否有效?后期反复可能性有多大?我们认为,深圳发病人数减少的拐点出现不是偶然,与春节前后湖北省等地区实行封城这个因素有决定性关系。换句话说,疫情重点区域封城是其他地区确诊案例的先行指标。所以如果重点区域交通继续控制,湖北省外疫情大概率拐点已现。同时,再观察当前深圳市对疫情的防控措施以及有序的复工安排,预计随着发病案例集中隔离诊治,复工后疫情再度反复可能性有限。

  另外,从湖北省内新增疑似数据来看,湖北省内疫情防控也成果喜人,不考虑口径变化,湖北省新增疑似数据最新数据也未再突破2月4日高点。

  利率平稳下行,信贷政策可能成为新的发力点

  公开市场由投放转为回笼,货币市场资金利率继续下行

  对比历年春节后的公开市场操作,2020年由于是疫情防控特殊时期,春节后央行公开市场投放相对较多。但是从这两周的投放节奏来看,第二周公开市场投放的相对力度并没有再进一步加大。同时,2月3日逆回购利率下调后,操作利率也一直保持稳定,所以公开市场操作政策方面上周未出现新增信息。

  然后观察货币市场回购利率走势,2月3日以来至今回购利率仍继续下行。截至2月14日,R001和R007利率分别为1.36%和2.34%,均处于2019年以来较低位,特别是R001。

  然后第二周和第一周对比来看,第二周R007基本停止下行,和公开市场第二周操作转为净回笼节奏基本一致。

  信贷政策发力?

  上周媒体报道“知情人士称,中国央行拟调整MPA(宏观审慎评估体系)中的房地产信贷相关考核指标,仅考核房地产广义信贷,而不再细化考核按揭和开发贷等具体比例。其中两位知情人士称,央行拟确保今年一季度新增贷款同比不得低于去年,并确保信贷增速保持平稳。知情人士不愿具名,因信息未公开,中国央行未立即予以置评。”

  联系到潘功胜行长节后第一周在发布会提到过,人民银行也在认真分析、评估疫情对我国经济的影响,做好包括降息、降准,赤字率有所提高等的政策储备,我们认为接下来信贷政策超预期的可能性是存在的。

  债市观点:复工加速+信贷政策等支持,建议区间操作

  我们预计一季度10年期国债围绕【2.8%,3.0%】区间震荡概率较大。期间促使10年期国债收益率上行的因素可能有:(1)复工后疫情仍平稳;(2)信贷政策发力;(3)财政赤字超预期等。推动10年期国债收益率下行的因素可能有:(1)复工后疫情发展超预期;(2)一季度贷款新增量低于预期;(3)一季度经济增长数据低于预期等。

  短期操作方面,我们认为长久期债券做多仍需等待。一方面,我们认为湖北省外2月下旬复工情况有望有序推进,而且货币政策方面会发力推动信贷政策;另一方,2月14日10年期国债回调至2.86%,仍在【2.8%,3.0%】区间下段,性价比也不高。

  另外考虑到资金面仍将保持宽松,短久期品种调整压力会小于长久期品种,建议持有投资级信用债,采取高资金杠杆操作。

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